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跟着好意思国政府换届，中好意思关税摩擦升级风雨欲来。好意思国特朗普新政府对中国出口商品加征高关税的威胁属于极限施压，有可能以此为筹码，威逼中国在其他方面作念出铩羽。对此，阛阓憧憬，中好意思之间或会缔结一个肖似20世纪980年代中期的广场契约，施压东说念主民币（对好意思元）汇率增值。但是，笔者以为九游会j9·游戏「中国」官方网站，中好意思达成新广场契约的必要性、可行性不高，但东说念主民币在对外经贸摩擦的迎风下增值仍是有可能的。

第一阶段经贸契约未要求东说念主民币增值

特朗普1.0的2018年以来，中好意思关税毒害不断升级，东说念主民币汇率总体承压。2019年8月5日（指当地时期，下同），因中好意思经贸琢磨再次堕入僵局，东说念主民币应声跌破7比1。立时，好意思国财政部晓谕遵总统指示，将中国列入“汇率足下国”名单。之后，跟着中好意思重启经贸琢磨，两边积极费力于于达成第一阶段经贸契约，阛阓心境渐渐改善。到2019年底，东说念主民币又升回7以内（见图1）。

2020年1月13日，好意思国财政部公布半年度《主要商业伙伴宏不雅经济与汇率战略叙述》，取消对中国“汇率足下国”的认定。1月15日，中好意思两边在华盛顿谨慎签署《中华东说念主民共和国政府和好意思利坚合众国政府经济商业契约》（即《中好意思第一阶段经贸契约》，下称《契约》），按下了中好意思经贸摩擦升级的“暂停键”。阛阓信心得到提振，东说念主民币最多升破6.90（见图1）。

《契约》文本包括媒介、学问产权、期间转让、食物和农家具、金融服务、汇率和透明度、扩大商业、双边评估和争端治理、最终条件九个章节。其中，第五章“宏不雅经济战略、汇率问题和透明度”触及两国汇率战略合作的内容，具体从四个方面进行了商定：

一是在“总则”中指出：两边意志到，强盛的经济基本面、稳健的战略和具有韧性的国际货币体系对于汇率厚实至关弥留，从而促进强盛、可合手续的经济增长和投资；实行生动汇率轨制在可行的情况下能够起到接收冲击的作用。两边应信守各平安二十国集团（G20）公报中对于汇率的甘心，包括幸免竞争性贬值、幸免将汇率用于竞争性主见。

二是在“汇率战略”条件中说起：每一方说明经受国际货币基金组织（IMF）协定防守，幸免足下汇率或国际货币体系以阻遏国际进出的灵验诊疗或得回不公说念的竞争上风。每一方应该实现并保管阛阓决定的汇率轨制，以及增强经济基本面，以矜重故意于宏不雅经济和汇率厚实的条件；两边应幸免竞争性贬值，幸免将汇率用于竞争性主见，包括对外汇阛阓进行大规模、合手续、单向侵扰；两边将保合手无为相易，并就外汇阛阓情况、行为与战略进行相易协商，并就IMF对各自的汇率评估进行相易协商。

三是在“透明度”条件中明确：在IMF执董会议后四周内，公布IMF对于本方的第四条件琢磨叙述，包括对本方汇率的评估情况。

四是在“履行机制”条件中建议：汇率战略及透明度出现的问题，应由东说念主民银行行长或好意思国财长向双边评估和争端治理安排提交；如两边无法达成两边欣喜的治理决策，也可央求IMF在其权益界限内对另一方的宏不雅经济和汇率战略、数据透明度以及叙述情况进行严格监督，或发起谨慎琢磨并提供稳妥的见解。

由上可见，《契约》文本并莫得明确要求东说念主民币增值，而是详情汇率生动对接收冲击的积极作用，强调幸免竞争性贬值的中性提法，并明确由IMF评估各方汇率状态。同期，推敲条件对于中好意思两边齐有防守力，而非片面的要求。总体上，前述甘心未超出G20对于国际汇率战略合作的基本界限。

值得一提的是，第一阶段经贸契约缔结不久，因新冠疫情暴发并演酿成群众大流行，2020年3月份东说念主民币再度跌破7.0，但好意思方并未就此对中方建议异议。直到2020年6月初东说念主民币止跌回升，走出了一波合手续近两年时期的反弹行情（见图1）。

现时中好意思签署新广场契约的概率较低

领先，特朗普2.0期间的弱好意思元战略弗成“运用自若”。特朗普偏好低利率、弱好意思元。特朗普第一个任期内曾屡次公开月旦欧元区通过实施负利率战略，请示欧元竞争性贬值，并建议好意思联储抄欧央行的“功课”。但是，在好意思元本位的国际货币体系下，好意思国不存在颓靡的汇率战略，好意思元强弱是国内经济战略履行的效果而非主见。特朗普1.0时期，好意思元指数照实从100隔邻跌至90隔邻，但这是“画虎类狗”。压根原因是，2017年特朗普新政鼓舞不力、特朗普来去回潮，全年好意思元指数回撤9.9%；以及2020年世纪疫情冲击，好意思国经济阑珊，财政货币刺激火力全开，全年好意思元指数回撤6.7%。2018和2019年，受群众商业风景着急、阛阓避险心境上升的影响，好意思元指数不跌反升，两年累计上升4.5%（见图2）。

特朗普2.0时期有可能引申的大幅减税、加征关税和为止外侨等战略，将会增强好意思国通胀韧性，减慢好意思联储降息行为，加之商业摩擦刺激阛阓避险心境，齐有可能推高好意思元指数，而令非好意思货币（包括东说念主民币）承压。事实上，受好意思联储宽松预期降温存特朗普来去归来影响，2024年10月以来好意思元指数迭创年内新高（见图2）。同期，东说念主民币汇率也从9月底的7.0隔邻快速回撤，中间价跌至7.20隔邻，境表里来去跌至7.30隔邻，三个价钱均迭创年内新低（见图1）。

其次，好意思方对于放胆强好意思元可能“口是心非”。1985年9月22日，好意思国、日本、联邦德国（西德）、法国以及英国的财长和央行行长在纽约广场饭馆举行会议，达成五国政府聚会侵扰外汇阛阓，诱骗好意思元对主要货币的汇率有序贬值，以治理好意思国多量商业赤字问题的契约。因契约在广场饭馆签署，故该契约又被称为“广场契约”。这是20世纪70年代布雷顿丛林体系解体后，再次重启国际汇率战略合作。其布景是，20世纪80年代初，好意思联储时任主席沃尔克以高利率反通胀，孳生了好意思元泡沫，好意思国财政商业“双赤字”飙升，闲散率居高不下，强好意思元因此饱受诟病（见图2）。

现时，尽管好意思元仍处于2011年4月以来启动的超等强好意思元周期，好意思国商业失衡问题也依然严重，但闲散率仅从低位温存反弹，服务阛阓保合手强盛，强好意思元的负面影响并不较着，受到各界的非议较少（见图2）。况且，新提名的好意思国财长贝森特来自华尔街，自身偏好强势好意思元战略。强好意思元也可能受到好意思联储深爱，因为好意思元强势有助于其抗通胀。尤其是若加征关税后，东说念主民币应声下落，将有助于减轻高关税对好意思国国内通胀的传导。

再次，东说念主民币汇率失衡并非好意思方的“肉中刺”。如前所述，中好意思第一阶段经贸契约详情了保合手汇率生动性以接收表里部冲击的必要性，同期强调了两边齐要幸免竞争性贬值的义务。2024年11月，好意思国财政部在最新的《主要商业伙伴宏不雅经济和汇率战略叙述》中莫得将任何国度列为汇率足下国。仅仅因为中国对好意思双边商品和服务商业逆差较大，延续将中国列入“不雅察名单”，并再次质疑中海外汇战略的透明度。

负责汇率战略国际监督的IMF也不合计东说念主民币汇率存在较着失衡。2019年8月初东说念主民币应声破7，好意思国将中国列入“汇率足下国”名单时，IMF也曾打抱抵挡。北京时期2019年8月9日，IMF在谨慎发布的与中国第四条件年度琢磨叙述中说明，东说念主民币实质灵验汇率与中国基本面和可取战略所对应的水平基本一致，也即是说东说念主民币既莫得高估也莫得低估。IMF还指出，2018年东说念主民币天然对好意思元贬值，但相对于货币篮子大体厚实，揣摸效果知道，中国东说念主民银行险些莫得进行外汇侵扰。最近，IMF在与中国第四条件2024年度琢磨叙述中延续合计，中国对外经济部门与基本面和可取战略所对应的水平基本一致。

终末，现时格式与四十年前大相径庭。其实，早在广场契约之前，日元一经运行了有节制的增值，广场契约则是说明和加重了日元增值的趋势。据沃尔克和日本大藏省前副相行天丰雄在二东说念主合著的《时运变迁》一书中回忆，那时，日元加快增值除了来自好意思方的压力外，也有日本主动配合好意思国经济再均衡的动机。日方甚而合计，这是好意思国有求于日本，日元增值一定过程上称心了日本东说念主的虚荣心。

当今，东说念主民币汇率自2015年“8·11”汇改以后一经从单边增值转向双向波动，2022年以来更是因中好意思经济周期和货币战略分化，总体上还濒临回撤压力。不错预见的是，中好意思经贸相关再趋着急，大要率东说念主民币会进一步承压。但这种变化自身是对表里部冲击的平时反应，是汇率阛阓化的应有之义。从中方自身来讲，也不会主不雅刻意将贬值算作应付商业摩擦的战略器具，因为这一方面是主动匡助好意思方减压，补贴好意思国耗尽者；另一方面可能导致阛阓抢跑，强化顺周期单边羊群效应。

在四种情形下东说念主民币仍有可能增值

第一种情形，特朗普极限施压的关税威胁已矣不足预期。淌若总共已矣特朗普竞选期间的关税威胁，相配于短期内将中国从群众产业链供应链中剔除出去，并大幅打压中国家具在好意思国阛阓的份额。这种作念法，一方面难以达成；另一方面是即便达成了，好意思国也要付出惨重的代价。尤其是好意思国现时的通胀格式不允许特朗普给与如斯放荡的策略。因此，特朗普2.0仅仅部分已矣其关税威胁的概率不低，这将有助于缓解东说念主民币濒临的压力。尽头是淌若2025年中海外贸出话柄绩好于预期的话，东说念主民币有望得回复古。

第二种情形，中好意思积极费力于于对话治理经贸纠纷。从特朗普1.0时期的训诫看，当中好意思经贸琢磨取得进展时，外汇阛阓压力较着缓解；中好意思琢磨堕入僵局时，则外汇阛阓压力从头加大。这在股票阛阓上反应更为较着：2018年，在经贸摩擦交错升级的布景下，上证综指全年收跌24.6%；2019年，受益于中好意思琢磨最终达成第一阶段契约，全年收涨22.3%。特朗普重返白宫后，大要率将放胆拜登时期的中好意思经济金融对话机制。中方应飞速谋求与好意思方开辟新的对话机制，尽可能裁汰空窗期，通过对话求同存异，缓和经贸纷争。从最近的特朗普对华言论看，这方面的责任是有空间的。

第三种情形，特朗普来去回调或导致好意思元指数走弱。2024年底，好意思元指数不跌反涨，迭创年内新低，部分反应了特朗普来去归来的影响。阛阓憧憬，特朗普重返白宫后，大幅减税和减弱监管等战略，有可能进一步提振好意思国经济。而特朗普1.0时期也演出过肖似的剧情。2016年全年，好意思元指数收涨3.7%，其中11月5日至年底累计上升5.7%。也即是说，昔时好意思元强势主要受益于阛阓憧憬特朗普将成为伟大的好意思国总统。但是，2017年，由于特朗普竞选甘心的各项革命议程进展不力，好意思元指数不涨反跌。特朗普2.0复为故态也并非不可能。

第四种情形，中国经济合手续回升向好。应付外部冲击，关节是作念好我方的事情。2024年底中央政事局会议和中央经济责任会议针对介怀化解外部冲击明确建议，2025年将进一步全面深入革命，实施愈加积极有为的战略（包括实施愈加积极的财政战略和国法宽松的货币战略），加强超老例逆周期鼎新，进步宏不雅调控的前瞻性、针对性、灵验性，全场地扩大国内需求，推动符号性革命举措落地见效。淌若推敲战略举措疲塌见效后，能够推动中国经济的负产出缺口快速防守（发扬为经济运行归来合理区间，物价温存回升），金钱价钱止跌企稳甚而反弹，则东说念主民币汇率就有望得回支合手。事实上，2024年10月份以来，东说念主民币再度快速下行，但境内来去价相对中间价的日均偏离（+0.61%，即偏贬值标的）较上半年（+1.55%）较着防守，这部分反应了9月底战略转向以来，国内经济回升、阛阓预期改善的复古作用。

（作家系中银证券群众首席经济学家 管涛）九游会j9·游戏「中国」官方网站